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　　2014年公司實現營業收入104.74億元同比增長29.4%;實現利潤總額 17.20億元同比增長20.20%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤13.02億元同 比增長23.76%;每股收益0.82元。

　　氯化鉀產銷均創歷史新高

　　2014年公司生產氯化鉀464萬噸銷售456萬噸分別同比增長42.1%和 39.2%產銷量均創歷史新高。公司氯化鉀產量的增加主要是公司鉀肥實現了 冬季不停產的新突破從以前一年9個月的生產周期安排實現全年12個月滿負 荷生產;銷量增加主要是國內鉀肥需求旺盛特別是國內復合肥復合化率的 提高拉動鉀肥需求。14年公司氯化鉀不含稅銷售均價1706元/噸較13年的 1904元/噸銷售均價下降198元/噸;14年鉀肥毛利率68.27%較上年69.1%的 毛利率略有下降;14年鉀肥單噸生產成本541元/噸成本下降部分抵消鉀肥 銷售價格下降的影響因而氯化鉀產品毛利率下降并不明顯。

　　高負荷、低庫存鉀肥價格反彈有望持續

　　2014年公司通過技改實現12個月滿負荷生產。鉀肥產能350萬噸實現產 量464萬噸。14年公司鉀肥庫存87萬噸歷史上同期庫存數據均在100萬噸以 上庫存處于歷史低位;當前渠道的鉀肥庫存也處于較低水平生產企業和渠 道的低庫存將為年后的鉀肥價格反彈提供較強支撐。當前全球氯化鉀的產 能利用率近90%14年全球鉀肥的產能利用率在85%水平我們研究過歷史上歷 次鉀肥價格上漲時的行業產能利用率發現當鉀肥行業的產能利用率達到90% 左右時鉀肥價格將會出現較大的彈性;而全球鉀肥主要消費地區的鉀肥庫 存也處于歷史低位。高負荷、低庫存有望帶來鉀肥價格大反彈。

　　化工綜合利用項目繼續減虧

　　受原材料天然氣價格上漲化工品價格處于低位及部分裝置不能長周期 穩定運行影響化工綜合利用項目繼續虧損但虧損金額在減小。其中化工綜 合利用一期當前虧損7.13億元較上年7.56億的虧損額有所減少;ADC發泡劑 虧損3.68億虧損面擴大;碳酸鋰項目虧損0.92億元;15年公司的化工綜合 利用項目虧損面有望繼續減少;首先公司的原材料天然氣成本有望下降前 期發改委公布了天然氣氣價并軌方案將各省份增量氣最高門站價格每立方 米降低0.44元存量氣最高門站價格提高0.04元實現價格并軌。14年公司采 購天然氣約4億立方其中存量1.3億立方增量其2.7億立方天然氣價格并軌按 14年購氣結構測算因天然氣價格下降將為公司節省成本1.136億元 (2.7*0.44-1.3*0.04)。

　　ADC項目投資總額13.1億元生產后受原材料和工藝影響投產即產生巨額 虧損12-14年虧損額分別為2.71億、3.09億和3.67億元產品工藝不穩定原材 料成本過高及產品運輸費用過高等多重因素導致產品巨虧同樣考慮折舊因 素ADC發泡劑現金流虧損嚴重;環保趨嚴公司ADC產業鏈優勢有望顯現。ADC 生產過程中需要使用大量的尿素、硫酸、氯氣和燒堿生產過程中會產生大 量的高鹽廢水行業數據顯示生產一噸ADC產品會產生100噸高鹽廢水目前國 內ADC工廠大都處在多雨低海拔地區且生產規模小副產品難以回收排放造成 污染治理成本太高。而青海鹽湖地區常年干燥少雨且水份蒸發量大故項目 利用此特殊優勢低濃度廢水采用鹽田攤曬方法自然結晶回收硫氨環保優勢 明顯。15年公司將調整產品結構從以前生產成品ADC發泡劑轉化為生產中間 品聯二脲解決危險品ADC發泡劑運輸過程中費用較高產品競爭力不強的問題 因而我們預計ADC發泡劑項目的虧損有望大幅下降。

　　2015年轉固壓力不大。目前公司在建工程300多億市場擔心在建工程轉 固帶來折舊增加我們認為15年公司的轉固壓力不大分項目來看公司的綜合 利用項目一期47億的投資已在11-13年之間完全轉固15年沒有新增轉固的壓 力;綜合利用項目二期投資額在56億元14年開始試車目前達產率在40%左右 預計15年轉固金額25億元左右根據公司歷史平均6.47%折舊率來測算15年二 期折舊壓力不大。化工綜合利用三期項目預計15年達到試車狀態16年有望 投產。總體來看15年化工綜合利用項目轉固壓力不大16、17年隨著二期和 三期項目投產預計到時具有較大的轉固壓力。

　　高產能利用率全球鉀肥價格彈性顯現

　　鑒于我們對全球鉀肥庫存的觀察及對鉀肥產能投放的研究我們認為15 年全球鉀肥價格將會引來一波較大的反彈;我們預計15年公司全年產量有 望達到450萬噸氯化鉀價格每漲100元/噸將增厚鹽湖股份EPS0.21元。15年 綜合利用項目轉固壓力不大虧損有望減少;我們預計公司14-16年EPS0.82 、1.21和1.48元鑒于鉀肥價格上漲趨勢明確維持“買入”評級。

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